Belegger kijkt best naar ontschminkt schuldengelaat

Wie zich laat leiden door de schuldgraad van arme en opkomende landen bij de keuze van zijn schuldpapier, loopt het risico om de zwartste schapen te kopen, zo blijkt uit nieuw onderzoek.

In 2010 toonden de topeconomen Carmen Reinhart en Kenneth Rogoff aan dat als de externe schuld van een land hoger ligt dan 60 procent van het bruto binnenlands product (bbp), dat de jaarlijkse economische groei met 2 procentpunt drukt.

© Alyssa Miller

© Alyssa Miller

In academische middens gold lang dat bij een externe schuldgraad van 50 procent de kans op een schuldherschikking reëel is. Een nieuwe studie van een groep economen van onder meer het Internationaal Monetair Fonds en de Chicago Fed komt echter op de proppen met een broodnodige nuance die de houdbaarheid van de schuldpositie van een land scherpstelt.

Daniel Dias, Christine Richmond en Mark Wright merken op dat de omvang van de uitstaande buitenlandse schuld typisch wordt weergegeven als een nominaal bedrag. Dat is simpelweg de optelsom van alle bedragen die een land heeft geleend en houdt dus geen rekening met de hoogte van de coupons of de verschillende looptijden.

Dat geeft een vertekend beeld van de houdbaarheid van die schulden. Veel landen manipuleren bijvoorbeeld de modaliteiten van hun schulduitgiftes om hun begrotingsdoelstelling te halen. Als die bijvoorbeeld gedefinieerd is als een bepaald primair saldo – dat is het begrotingssaldo zonder de rentelasten – is het voordeliger om de nominale waarde van het uitgegeven bedrag te onderschatten en ter compensatie de coupon te verhogen. De lagere schuld gaat in het primaire begrotingssaldo, de hogere rentelasten niet.

Om daaraan te verhelpen bedachten de onderzoekers een manier om de buitenlandse schuld van honderd ontwikkelingslanden uniform te meten in de periode 1979-2006. Ze zetten daarvoor al die leningen om naar couponloze obligaties, wat betekent dat het rendement verrekend wordt naar de schuld op vervaldag.

De opmerkelijkste bevinding is dat de landen die volgens de nominale waarde van hun staatsobligaties in de slechtste papieren zitten volgens die nieuwe benadering heel wat landen voorbijsteken die er op het eerste gezicht budgettair beter voor staan. Zo blijken verschillende hogere middeninkomenslanden in Latijns-Amerika en de Caraïben meer schulden te hebben dan veel lage-inkomenslanden!

De verschillen zijn soms heel groot. De uitstaande buitenlandse schuld van Panama bijvoorbeeld, bedroeg in 2006 volgens de contractwaarde maar 49 procent van wat zijn economie jaarlijks aan welvaart voortbrengt. Als die schulden gecorrigeerd worden voor de coupons en de looptijden loopt die uitstaande schuld op tot meer dan 105 procent.

Een van de belangrijkste redenen waarom lage-inkomenslanden het zo goed doen onder de nieuwe methodologie ligt bij het feit dat ze vaak aan lage tarieven voor een lange periode geld kunnen lenen bij internationale instellingen zoals de Wereldbank of het IMF. Landen met een hoger inkomen moeten zich op eigen houtje financieren, wat neerkomt op hogere rentes en kortere looptijden.

De studie leert onder meer dat beleggers best rekening houden met het soort schuld dat ze kopen van ontwikkelingslanden. Als er een schuldherschikking komt omdat de uitstaande buitenlandse schuld te groot is om nog terug te betalen, willen ze liefst schuldpapier met een hoge contractwaarde. Bij een schuldherschikking hebben de houders van overheidsobligaties met een hogere nominale waarde namelijk meer in de pap te brokkelen. Dat is immers het criterium en niet de waarde van de cash flow.

Als ze schuldpapier bezitten met een lage nominale waarde maar met hoge coupons, hebben ze niet alleen minder inspraak in de beslissing over de omvang van de schuldherschikking, maar riskeren ze ook dat het omgezette, nieuwe schuldpapier voor hen relatief nadeliger uitkomt.

Advertenties

Geef een reactie

Vul je gegevens in of klik op een icoon om in te loggen.

WordPress.com logo

Je reageert onder je WordPress.com account. Log uit /  Bijwerken )

Google+ photo

Je reageert onder je Google+ account. Log uit /  Bijwerken )

Twitter-afbeelding

Je reageert onder je Twitter account. Log uit /  Bijwerken )

Facebook foto

Je reageert onder je Facebook account. Log uit /  Bijwerken )

w

Verbinden met %s